巴菲特忠告中国股民-第14章
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【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，除了不道德的回购股票外，一般来说，该公司如果在陆续回购股票，投资者就可以简单地把它看作该股票在这个价位上是物有所值的，由此也可以简单地用来判断该公司管理层是否优秀。
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重点是管理才能和人格品质
人们常常问我，罗丝·布拉姆金夫人到底有什么经营诀窍？而其实说穿了也不是什么深奥的道理，他们整个家族（1）对事业怀抱的热情与冲劲，会让富兰克林与贺拉旭·阿尔杰看起来像辍学生。（2）脚踏实地地去落实并果断地决定要做的事情。（3）不受外部对公司竞争力没有帮助的诱惑。（4）对待所有人皆能保持高尚的人格。我们对罗丝·布拉姆金夫人家族的人格信任可从以下交易过程中看出来：内布拉斯加家具中心从来未找会计师查核，我们也从未对存货进行盘点，或核对应收账款或固定资产，我们便交给她一张5500万美元的支票，而她给我们的是一句口头承诺。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者购买的股票，其公司管理层一定要优秀。他认为，投资者应当重点考察公司管理层的管理才能和人格品质如何，这是所有素质中最重要的东西。
巴菲特在伯克希尔公司1984年年报致股东的一封信中说，有人经常问他内布拉斯加家具中心的罗丝·布拉姆金夫人有什么经营秘诀？他说，其实说穿了也没什么特别的地方，关键是她有一个高尚的人格，勤勤恳恳，脚踏实地。伯克希尔公司当初购买内布拉斯加家具中心时，既没有聘请会计师事务所审核，也没有对库存进行盘点，就付给他们一张5500万美元的支票，这足以说明对她人格的信任了。
巴菲特几乎每年都要在伯克希尔公司年报致股东的一封信中，对内布拉斯加家具中心和罗丝·布拉姆金夫人大大赞赏一番。他在1984年的年报中说，报纸在报道当时91岁的她时形容说，她每天一工作完就回家吃饭然后睡觉，每天天不亮就第一个上班，一年到头全年无休，她一天所做的决策比大公司总裁一年内所作的决策还要多。
巴菲特说，过去他对罗丝·布拉姆金夫人及其家族的工作业绩非常赞赏，而事实上他还低估了他们的管理才能和人格特质。
1984年5月，过去从来没有到学校上过一天课的罗丝·布拉姆金夫人，获得了纽约大学颁发的荣誉博士学位。而在此以前，能够获得这项荣誉博士学位的都是像埃克森石油公司总裁、花旗银行总裁、IBM公司总裁、通用汽车公司总裁等企业界杰出人士。所以从这一点上看，罗丝·布拉姆金夫人一点也不逊于他们。
生物学告诉我们，任何生物习性和优良品质都是会遗传的。庆幸的是，罗丝·布拉姆金夫人的儿子们就都遗传到了她的个性，这让巴菲特感到非常赞赏。
巴菲特说，1984年内布拉斯加家具中心一个商店的营业额就增加了1000多万美元，达到亿美元，是整个美国销售业绩最好的家具门市部。之所以能取得这样的优良成绩，和罗丝·布拉姆金夫人的管理才能和人格品质就不无关系。
例如，从1984年的财务报告上可以看出，美国最大的家具零售企业Levitz自夸自己的产品价格比当地所有同行要便宜许多，而事实上呢，它的毛利率高达。相比之下，内布拉斯加家具中心的毛利率只有前者的一半。
即使这样的低价策略，由于内布拉斯加家具中心的经营成本更低，所以取得了比前者更好的经营业绩。例如，内布拉斯加家具中心的员工工资、房屋租金、广告费用等成本只占销售额的，就可见一斑。
虽然Levitz公司的经营也非常出色，可是与之相比，内布拉斯加家具中心的经营表现更好。正是从1937年罗丝·布拉姆金夫人以500美元创业开始就打下了这样的基础，始终精打细算，通过大批量采购降低进货成本，内布拉斯加家具中心在为股东创造投资价值的同时，又为消费者节省了资金，从而使得它的客户群分布越来越广。
在巴菲特看来，内布拉斯加家具中心的经营业绩之所以如此好，很大程度上是罗丝·布拉姆金夫人和他的几个儿子们高超的管理才能、高尚的人格品质所带来的。
在伯克希尔公司旗下的那些明星经理人中，具有这种可贵品质的比比皆是，这是当初巴菲特在收购企业时精心考察、遴选的结果。
巴菲特比喻说，他自己在资本营运上所扮演的角色，可以用他孙女儿Emily的一则小故事来说明。在1990年秋天Emily的四岁生日宴会上，有一位魔术师为大家表演了一段魔术。
魔术师首先请小孙女配合，帮他拿着一支神奇的魔棒在宝贝箱上挥舞。没挥动几下，原来放在箱子里的绿手帕拿出来时就变成蓝色的了。然后又放进去一块手帕，小孙女又挥舞了几下魔棒，结果手帕拿出来时发现已经打了结。经过这样4个回合，表演一次比一次精彩，小孙女也越来越兴奋，情不自禁地说“我实在是太厉害了！”
巴菲特说这个故事的用意是，伯克希尔公司旗下的那群拥有高超管理才能和人格品质的明星经理人，就像这位魔术师一样，有着无穷的创造力。而他自己就像他的小孙女一样，之所以感到自己“实在太厉害”的原因，还在于下面有一帮人为他尽力打拼。
所以他说，他要感谢伯克希尔公司旗下的那些魔术师Blumkins家族、Friedman家族、Mike Goldberg、the Heldmans、Chuck Huggins、Stan Lipsey与Ralph Schey等人，并要求大家为他们的精彩演出热烈鼓掌。
当然，这其中不乏巴菲特的自谦。试想，如果巴菲特自己不具备这样高超的管理才能和人格品质，下面这些人会投奔到他这里来吗？
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，考察公司管理层的侧重点应该放在管理才能和人格品质上。在他眼里，这样的明星经理人就像魔术师一样能创造出神奇的经营业绩来，而伯克希尔公司旗下就有相当一批这样的魔术师。
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管理层的优秀要靠业绩来证明
罗丝·布拉姆金夫人凭借其高瞻远瞩与家族因素考量，终于决定于去年出售公司给我们。我对这个家族及其事业已欣赏了数十年，所以整个交易很快便敲定。但罗丝·布拉姆金夫人并没有马上回家休息，如同她所说的“失去斗志”，相反地她仍继续担任公司负责人，每周7天都待在卖场，其中销售地毯更是她的擅长，一个人的业绩便足以打败所有其它零售业者。我们一共买下9成股权，剩下的1成由原有管理公司的家族成员拥有。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者购买的股票，其公司管理层一定要优秀。他说，公司管理层是否优秀，表现之一应该用业绩来说话。
巴菲特在伯克希尔公司1983年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司1983年收购了内布拉斯加家具中心的9成股权，另外1成股权留给罗丝·布拉姆金夫人家族成员，即该公司管理层。
他说，内布拉斯加家具中心管理层的优秀之处，可以从该公司的经营业绩上表现出来。即使在伯克希尔公司收购内布拉斯加家具中心后，罗丝·布拉姆金夫人仍然一个星期7天呆在公司里辛勤工作，她最擅长地毯销售，一个人的销售业绩就可以打败其他所有零售同行，让人肃然起敬。巴菲特对该公司及其管理层欣赏了几十年，所以在决策购买内布拉斯加家具中心时很快便敲定了。
巴菲特说，上市公司经营业绩的高低，能够在一定程度上反映出公司管理层的管理才能和人格品质。投资者要善于抓住一个问题的两个方面：一方面，优秀的公司管理层能够给股东创造更大的收益回报；另一方面，更大的收益回报又需要寄托在优秀的公司管理层身上才能实现。
巴菲特特别指出，这里的收益回报主要应当侧重于考核企业的内在价值，而不是账面价值。巴菲特把内在价值称之为“实质价值”。
巴菲特在伯克希尔公司1994年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司会在固定时间公布每股股票的账面价值，但必须说明的是，它的用处并不大，唯一的好处是这个数字比较容易计算。相比而言，真正重要的是实质价值，虽然这个数字很难精确计算出来。
例如，巴菲特可以还明确地告诉大家，伯克希尔公司1964年每股股票的账面价值是美元，可是与实质价值相比，它是明显高估的。也就是说，当时伯克希尔公司的实质价值不到这个数字，究其原因在于当时该公司的主要资产集中在纺织行业，而纺织行业在当时并不景气。
而现在（1994年），伯克希尔公司的情形正好颠倒了过来。巴菲特认为，伯克希尔公司旗下的许多控股企业，其实质价值已经远远高于账面价值。而那些非控股企业如可口可乐公司、吉列公司等，实质价值实际上也是远远高于账面价值的，只不过按照会计准则规定只能合并账面价值，所以其实质价值无法精确估计出来。
但在他看来，可口可乐公司、吉列公司等实质价值和账面价值的增长速度还是非常接近的，以1994年为例，两家公司的账面价值比上年同期增加了，可以简单地由此推断，这两家公司的实质价值增长速度大概也和它差不多。
读者容易看出，以可口可乐公司、吉列公司为代表的企业，它们的公司管理层正是巴菲特一再称赞的。这也可以从一个侧面反映了优秀明星经理人和企业业绩之间的紧密关系。
巴菲特承认，虽然计算实质价值时会遇到困难，而且往往根本无法精确计算出来，但毫无疑问，实质价值要比账面价值重要得多。因为如果企业要进行清算，清算结果会与实质价值相接近，可是与账面价值却要差得远了。
巴菲特说，他所理解的实质价值，是指任何一家企业在其未来的生涯中能够产生多少现金流量表，这些现金流量的折现值，就是实质价值。可以看出，任何人在计算实质价值时，都必须依据该企业的未来现金流和利率因素，并且要对它们进行调整。实质价值的依据是未来，账面价值的依据是过去，这两者之间有着截然不同。
为了帮助投资者更容易理解其中的区别，巴菲特举例说，如果说一个人读到大学毕业，他过去所投入的教育成本是账面价值的话，那么他在大学毕业后的一生中通过工作所得到的收入，扣除他如果没有接受大学教育也可以通过工作得到多少收入，两者之间的差额，再用一个适当的利率来加以折现，折现到大学毕业当天的价值，这个数字就是这个人由于接受大学教育能够带来的实质经济价值。
如果计算得精确一点，在应当扣除的教育成本中还要包括因为读书而放弃工作收入的机会成本在内。
经过这样一比较就可以发现，单纯从经济方面看，如果这个人接受大学教育所得到的实质经济价值大于0，即实质价值大于账面成本，那么他读大学就是明智的；相反，如果实质经济价值小于0，即实质价值小于账面成本，那么他就不应该去接受这样的大学教育。但无论如何，实质价值与账面价值两者之间是一�
